广发宏观:粗钢表观消费量由什么决定

  报告摘要

  第一,粗钢每年需求量有多少?一般都是以“表观消费量”来大致衡量。理论上来说,粗钢表观消费量=粗钢产量+进口量-出口量,我们对历史数据进行了验证,这两个口径数据基本吻合。2015年后年度数据间有小幅误差,但属指标使用的技术问题,数据还原是吻合的。

  第二,粗钢每年需求量由什么决定?从产业链角度看,钢铁下游需求主要包括建筑、机械、汽车、造船、能源等行业,其中建筑业占钢铁直接消费比重为55%,其次是制造业中机械、汽车等行业。

  第三,2021年建筑业和制造业分别有什么样的特征?2021年财政空间较2020年有所收敛,但退坡斜率整体不大,比如专项债从去年3.75万亿收缩至3.65万亿,预计基建增速略低于去年5-12月水平。地产调控密度上升,融资端约束亦有所上升;但销售明显偏强,或将对投资形成一定支撑。“旧改”规模有所扩大,从去年3.9万套目标至今年5.3万套。汽车市场仍保持与名义增长匹配的活跃度。工程机械等领域产销量较高。

  第四,关于表观消费量的预测,我们在这里用消费系数法建立模型做一个粗略的估算。我们根据第二产业(工业和建筑业)名义GDP建立模型,估算得到的2021年粗钢消费量同比增速大致落于5.5-8.8%区间。

  第五,历史上有几轮不同特征时段可以对照参考,其中2010年是控杠杆年份,粗钢表观消费量也由2009年的24.7%下降为2010年的6.1%,但当年受2009年地产销售滞后影响,新开工高增速形成一定支撑。2017年全球经济复苏,政策控杠杆,基建投资和地产投资均不及前值,处相对中性状态,当年名义GDP增长11.5%,粗钢表观消费量增速10.2%。2018年贸易摩擦叠加紧信用,经济压力较大,但棚改货币化下地产新开工增速较高,当年名义GDP增长10.5%,粗钢表观消费量增速11.6%。从宏观特征看2021年更像2017年一些。

  第六,在2021年“确保粗钢产量同比下降”政策约束下,钢铁行业“需求扩张+供给收缩”逻辑在一定程度上存在。关于这一特征的后续演进,仍需进一步密切观察。

  第五,同时需要指出的还有两点,一是产量受限的情况下,支撑消费量的方式之一还包括适度扩大进口、减小出口,但对于进口来说,今年可能面临的背景之一是全球名义GDP扩张和工业恢复;二是我们没有考虑进的因素还包括提高废钢比用以提升终端供应,可能会导致粗钢消费量与GDP及行业对应关系下降。

  正文

  粗钢每年需求量有多少?一般都是以“表观消费量”来大致衡量。理论上来说,粗钢表观消费量=粗钢产量+进口量-出口量,我们对历史数据进行了验证,这两个口径数据基本吻合。2015年后年度数据间有小幅误差,但属指标使用的技术问题,数据还原是吻合的。

  粗钢表观消费量根据统计局所公布的产量数据、以及海关总署公布的进出口数据计算得到,其计算公式为:表观消费量=粗钢产量+进口量-出口量。每月23-30日左右公布上月的粗钢表观消费量。历史数据显示:2004-2015年通过粗钢产量、进出口量计算得到的粗钢表观需求与实际值完全吻合。2015年之后计算得到的粗钢表观需求则相对偏小。究其原因在于2015年以后每一年度1-2月的粗钢产、销量数据停止公布,因此(统计局所公布的)年度粗钢表观消费量实则同年3-12月的累计数据。另一方面由于1-2月粗钢进口、出口数据保持正常更新,因此倘若通过单独计算产量、进出口分项年度数据,并累计加总得到的粗钢表观消费量会由于包含1-2月净出口量而出现误差,根据月度值还原则是吻合的。

广发宏观:粗钢表观消费量由什么决定

  粗钢每年需求量由什么决定?从产业链角度看,钢铁下游需求主要包括建筑、机械、汽车、造船、能源等行业,其中建筑业占钢铁直接消费比重为55%,其次是制造业中机械、汽车等行业。

  我们在前期报告《从粗钢产量看2021年“需求扩张+供给收缩”特征》中曾经提到:粗钢下游主要包括建筑业(基建+地产)、机械、汽车、家电等行业。

  [1]其中以建筑行业为主的下游用钢比例达55%左右。其一是地产,从地产施工环节来看,正负零以下(对应新开工)环节的耗钢量与耗钢速率较高。其二是基建,传统基建项目中隧道工程与桥梁建设的单位耗钢量较大,公路建设耗钢量适中。其三,由于基建+地产投资为代表的建筑活动将拉动其他行业如工程机械(隧道贯通、基坑操作、道路整备)、以及家电等下游间接用钢,因此建筑业下游对钢材需求的整体影响远高于50%。历史经验显示建筑业GDP、建筑业增加值与粗钢产量、需求均密切相关:2020年建筑业GDP累计增速3.5%,Q3-Q4同比读数为8.1%、6.6%,相应下半年钢材表观需求增速则录得15.3%、15.8%。

  除占据耗钢量半壁江山的建筑业以外,机械、汽车、能源等制造业钢材需求量亦相对较高,制造业耗材主要以热卷、冷卷、镀锌卷等各类板材为主。

广发宏观:粗钢表观消费量由什么决定

  2021年建筑业和制造业分别有什么样的特征?2021年财政空间较2020年有所收敛,但退坡斜率整体不大,比如专项债从去年3.75万亿收缩至3.65万亿,预计基建增速略低于去年5-12月水平。地产调控密度上升,融资端约束亦有所上升;但销售明显偏强,或将对投资形成一定支撑。“旧改”规模有所扩大,从去年3.9万套目标至今年5.3万套。汽车市场仍保持与名义增长匹配的活跃度。工程机械等领域产销量较高。

  首先看基建。今年3.2%赤字率+3.65万亿元专项债规模所隐含的财政空间相较去年有所收敛,考虑到去年财政空间因为疫情冲击显著偏宽,2021年往下调整已是一致预期。最终3.2%的赤字率仍高于2016-2019年,地方专项债3.65万亿元的规模几乎持平于去年,同样落在市场预期上限位置。再考虑到去年四季度没有发提前批专项债,可能对应仍有空间留存未用,今年财政空间并不算太紧。预计今年基建投资仍会大致平稳,在度过一季度低基数阶段后,预计增速略低于去年5-12月7%左右的水平。

  其次是房地产。今年各地调控密度明显上升,三道红线等政策亦约束地产企业融资端,对企业融资可得性和投资预期都会带来一定影响,预期投资增速整体低于去年下半年。但同时,地产销售处于较为旺盛的状态,1-2月地产销售同比增长105%,合并近两年销售相较2019年增长11%;地产投资同比增长38.3%,相较2019年同比增长15.7%,合并近两年投资相较2019年增长7.6%。销售旺盛和库销比规律又会对投资下行空间形成约束。预计地产投资整体仍不会太差。还有就是“旧改”,规模还在进一步扩张,2021年政策目标从2020年的3.9万套进一步上升至5.3万套。

  再次是制造业。中汽协口径下的1-2月汽车销量同比增长77%,较19年同期增长2.9%。整体来说,汽车仍保持了和名义增长环境相匹配的景气度。工程机械领域高景气延续,1-2月挖机销量累计增长149%,重卡产销刷新单月历史记录。目前下游设备利用率、挖机开工小时维持旺季特征。

广发宏观:粗钢表观消费量由什么决定

  关于表观消费量的预测,我们在这里用消费系数法建立模型做一个粗略的估算。我们根据第二产业(工业和建筑业)名义GDP建立模型,估算得到的2021年粗钢消费量同比增速大致落于5.5-8.8%区间。

  去年二季度至今,国内疫后经济秩序率先修复,建筑业复工复产进度加快,粗钢及钢材表观消费亦于4月以来显著增长:去年4-12月钢材表观消费同比增长13.1%(一季度同比仅1.2%),去年下半年表观需求同比增长15.6%,增速录得近十年以来新高;值得注意的是下半年欧美疫情反复持续冲击海外需求,国内外价格倒挂背景下钢坯进口量激增,[2]全年国内钢材进口量录得3856万吨,同比增长250%。

  去年上半年粗钢表观消费量3.4亿吨,同比增长4.5%(Q1仅-1.1%,Q2录得6.2%)。历史上看粗钢表观需求与钢材总需求量之比,同钢坯价格呈高度正相关(原材料价格占冶炼成本较高,行业利润压缩),考虑到下半年尤其四季度钢坯价格迅速回暖(上半年停工需求释放,库存去化加速),因此中性情形下粗钢与钢材表观需求之比落于0.81~0.82,对应去年下半年粗钢需求5.6~5.7亿吨左右。因此2020全年粗钢需求或在9亿吨左右,相较2019年同比增长逾10%。这一数据将作为我们后续推演的基础。

广发宏观:粗钢表观消费量由什么决定

  根据[3]中国冶金规划研究院预测报告,市场通常根据“钢材消费系数法”与“下游行业消费法”对钢材需求进行预测,综合考虑数据可得性与预测准确性,在此我们采用钢材消费系数法:即根据第二产业名义GDP(与钢材消费联系紧密)与粗钢表观需求的经验关系,采用2004~2020年至今的季度数据代入多项式回归模型得到回归结果,最后在不同的名义GDP增长假设下对2021年粗钢消费量做出估算。结果显示:采用第二产业名义GDP作为自变量,回归拟合度为0.8925,多项式拟合结果相对较优。

  1.1考虑到去年第二产业名义GDP为38.4万亿,保守情况下今年二产名义GDP增速7.0%(近十年来均值,增速大致与2013年相当,弱于供给侧改革下的17-18年),则多项式回归结果下粗钢表观消费为9.6亿吨,对应同比增速落于5.5%;

  1.2中性情况下今年二产名义GDP增速或达到11.8%(去年四季度二产实际增速7.8%,二产平减指数增4%),则多项式回归结果下粗钢表观消费为9.9亿吨,对应同比增速落于8.8%。

广发宏观:粗钢表观消费量由什么决定

  历史上有几轮不同特征时段可以对照参考,其中2010年是控杠杆年份,粗钢表观消费量也由2009年的24.7%下降为2010年的6.1%,但当年受2009年地产销售滞后影响,新开工高增速形成一定支撑。2017年全球经济复苏,政策控杠杆,基建投资和地产投资均不及前值,处相对中性状态,当年名义GDP增长11.5%,粗钢表观消费量增速10.2%。2018年贸易摩擦叠加紧信用,经济压力较大,但棚改货币化之下地产新开工增速较高,当年名义GDP增长10.5%,粗钢表观消费量增速11.6%。从宏观特征看,2021年更像2017年一些。

  2010年国内经济控杠杆,四季度货币政策首次收紧;但当年房地产新开工增速较高。宏观层面:上半年宏观基本面延续复苏,同年4月国务院颁布国十条,旨在遏制部分城市房价过快上行风险。四万亿刺激滞后影响下2010全年国内再通胀形势较为严峻。下半年国际形势复杂多变,欧债危机冲击影响下美联储宣布于11月进行新一轮量化宽松(QE2),整体而言2010年国内经济过热、通胀上行压力较为显著,央行于同年11月首次上调金融机构存贷款基准利率。钢铁行业形势整体供需两旺,地产政策收紧尚未对投资端形成冲击,2009年地产销售面积高增长之后,2010年房地产新开工面积增长40.7%。此外“十一五”规划中保障性住房以及家电下乡等政策大力推进,钢材市场整体需求呈现高景气:全年粗钢表观消费量增长6.4%。供给层面亦存在收缩预期:为实现“十一五”单位GDP能耗下降20%的目标,同时配合钢铁行业淘汰落后和结构调整,三季度北方各省陆续限电限产的调控措施。同年粗钢产量增速9.3%,相较2009年产量增速回落4.2pct。

  2017年全球贸易修复叠加国内控杠杆,基建投资和地产新开工均处于中性状态。宏观层面:包括①同处全球贸易景气修复周期、②同处资本开支回升周期、③同处企业盈利改善周期、④同处再通胀周期中段,且通胀预期和资产型通胀已在上行、⑤处于一轮控杠杆、严监管、防风险年份,2017年政策方向在于房地产调控与金融防风险并行。2017年作为一个典型名义GDP扩张时期,不少领域需求上升速度快于供给,从而导致供给总体偏紧,因此价格弹性扩大是当时核心宏观线索之一。行业供给:2017年国内钢铁行业累计压减产能1.15亿吨,已经初步完成“十三五”去产能目标。在考虑地条钢产能出清的条件下,全国口径粗钢产量增幅有限,全年粗钢产量同比增长5.7%,钢企盈利水平与经营活动现金流显著改善。下游需求整体受控杠杆等政策影响,基建与房地产投资增速分别录得14.9%、7%的中性区间,全年粗钢表观需求增长10.2%。

  2018年贸易保护主义抬头、信用条件趋紧制约国内经济基本面,但当时有一个支撑是棚改货币化。宏观层面:18年初中美贸易摩擦逐步升温,贸易保护主义对出口形势形成实质性制约。此外伴随17年下半年资管新规等监管政策高压,影子银行去杠杆实质上形成了银行对实体部门缩表,国内信用环境逐步收紧。四季度海外主要经济体增长前景放缓,国内GDP增速由年初的6.9%回落至年末的6.5%。前三季度钢铁行业整体偏强运行,供给层面环保督查、“蓝天保卫战”等项目的持续开展,较为彻底地防范了“地条钢”与已化解的过剩产能复产。四季度受主要海外经济体需求放缓(钢材出口降幅明显),钢企信用环境收紧、环保限产松动等因素综合影响,钢价整体以震荡下行为主。全年来看,三四线地区棚改仍助推地产投资延续景气,全年房地产新开工面积增速17.2%,较17年末增长10.2pct;粗钢表观消费量增长11.6%,较17年末增长1.4pct。同年粗钢产量则增长6.6%,较17年底增长0.9pct。

广发宏观:粗钢表观消费量由什么决定

  在2021年“确保粗钢产量同比下降”政策约束下,钢铁行业“需求扩张+供给收缩”逻辑在一定程度上存在。关于这一特征的后续演进,仍需进一步密切观察。

  由前述分析,考虑到今年粗钢表观消费大致落于5.5%~8.8%的增速区间,在2021年工信部“确保产量同比下降”的政策约束下,钢铁行业整体“需求扩张+供给收缩”的逻辑在一定程度上与2017年相似。而且与上轮存在过剩产能及地条钢供给相比,本轮产能产量腾挪的空间均小于2016-2017年,政策影响的后续演进仍然需要进一步观察。

  同时需要指出的还有两点,一是产量受限的情况下,支撑消费量的方式之一还包括适度扩大进口、减小出口,但对于进口来说,今年可能面临的背景之一是全球名义GDP扩张和工业恢复;二是我们没有考虑进的因素还包括提高废钢比用以提升终端供应,可能会导致粗钢消费量与GDP及行业对应关系下降。

  最后值得注意的是,国内粗钢产量受限并非等于国内钢材供给下降。在需求增长落于高个位数的假设下,支撑消费量的方式还包括:①增加钢坯进口满足国内轧钢需求。事实上在钢铁冶炼环节中炼铁、炼钢是碳排放主要环节,而轧钢环节碳排放以及污染排放标准则相对可控。此外通过适当增加钢坯等初级资源品进口,减少对于铁矿石等进口原材料的依赖。②减少钢材出口。通常情况下国内钢材出口约占总产量的10%,产量紧缺阶段可调整出口退税比例等方式减少出口,增加国内钢材整体供给。③增加钢材进口。考虑到今年整体宏观环境为全球名义GDP扩张与工业恢复,因此钢材进口或面临海外需求高企下的成本约束。

  另外一个潜在因素是,考虑到以废钢为主原料的电炉炼钢碳排放量远低于长流程(铁矿石)生产。因此在我国电炉炼钢、废钢使用比例均处于较低水平背景下,改变生产工艺结构、通过提高废钢比等方式,增加短流程炼钢比例以腾挪产量空间并达到碳排放标准为合意推断。这一情景假设可能导致粗钢消费量与基于第二产业GDP的需求测算模型出现误差。

  核心假设风险:工业品供需结构超预期;碳中和政策超预期;海外疫情变化超预期

  分析解读:

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本文来源: 每日商业报道 文章作者: 贺骁束

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