合景悠活“蛇吞象”！辉煌还是毁灭？
撰文|蜜姐&编辑|杰儿
房企物业板块分拆上市的浪潮方兴未艾，物业公司们却已经拉开了收并购时代的大幕！
比如，去年10月底才上市的合景悠活，上市不到两个月已公告了两起收购。
其中，最近一次收购更是大手笔“蛇吞象”，预计交割后，合景悠活将跨入在管面积破亿（平方米）的物管公司行列。
受利好消息影响，此前惨遭破发的合景悠活最近两天股价表现相当不错。
今天（1月20日）碧桂园服务成为首家市值破2000亿港元的物管公司。而据乐居财经统计，截至1月12日，已上市的42家物管企业，市盈率超200倍的有2家，超100倍的有3家，平均市盈率超55倍，创新高！
当不少房企在资本市场“熄火”，积极参与资本游戏的物业公司们，到底有多大价值可挖掘？
就从合景悠活此次的“蛇吞象”收购说起吧。
01
1月18日，合景悠活发布公告，将以13.16亿元收购雪松智联科技集团有限公司80%的股权，使其成为合景悠活的间接非全资附属公司。
雪松智联的在管建筑面积为8600万平方米，而合景悠活（截止2020年4月30日）的住宅物业+商业物业，总在管建筑面积为2220万平方米，两家体量悬殊。
可能有蜜友对雪松智联不是太熟悉，因为其老板和所属母公司都十分低调。
雪松智联是雪松控股集团旗下“智慧城市”生活服务产业，主要是做商住、市政、学校、医院等领域的服务运营。
雪松控股集团早年也是做房地产起家的，后来转向了大宗商品及投资等领域，在2020年《财富》世界500强排行榜中排名第296位。
实际上，几年前雪松智联就曾传出谋求上市的消息。
但去年11月，合景悠活还未拆分上市，雪松智联可能被其他公司并购的消息流出，乐居财经曾报道接手的公司可能与房企合景泰富（合景悠活的母公司）有关。
雪松智联为何不自己独立上市？估计不少人看到这则收购消息都有同样的疑问。
02
正如前文所说，这家公司和老板很低调，能获得的消息不多，具体原因至今不为外人所知。但有这么两点仅供以管窥豹。
一是，利润方面。
据公告披露，雪松智联2018-2019年及截至2020年11月30日止十一个月的收益分别约为为4.78亿元、8.27亿元和11.93亿元；同期税前净利润分别约为4600万，9200万和1.63亿元。
而据合景悠活的招股书披露，2017-2019年及截至2020年4月底，其收入分别为4.63亿元、6.59亿元、11.249亿元和4.28亿元；同期税前利润分别为5759万、1.04亿元、2.51亿元和1.02亿元。
雪松智联的在管建筑面积将近是合景悠活的4倍，而两者的收入差距却不大，雪松智联的利润空间可想而知。
利润空间的大小事关估值和在资本市场讲故事的吸引力问题。
据悉，商住、市政、学校、医院等公共建筑的物管运营和服务本身毛利率就低于住宅类，在这一点上，以服务公共建筑方面为主的雪松智联自然不太占优势。
二是，物业股也并不如以往吃香了。
2020年尽管依然有十几家物业公司上市，但遭遇破发的并非个例。
合景悠活也在去年11月上市后即遭遇破发，其发行价7.89港元/股，上市当天盘中一度跌幅超17%！直到这次收购大戏公布后，今天（1月20日）收盘，其股价才终于超过了发行价。
据克尔瑞物管研究平台统计，2020年9-12月，30家样本上市物管企业中，28家股价收跌！跌幅超30%的达12家。
03
合景悠活完成这次收购后，双方又将有何前景？
从雪松智联来看，“曲线”进入了资本市场，而其母公司也将获得13.16亿元。
而合景悠活的益处看起来似乎更多。
物管公司普遍依赖于母公司房企的发展，头部房企分拆物业上市的公司表现也通常较好，比如碧桂园、恒大等。
据合景悠活的招股书显示：
2019年89%和95.9%的物业管理服务分别来自合景泰富及其合营企业、联营公司或其他关联方发展的住宅及商业住宅；
截止2020年4月底，有87.5%及94.4%的物业管理服务分别来自合景泰富及其合营企业、联营公司或其他关联方发展的住宅及商业住宅。
2017年，合景悠活向第三方物业发展商发展的住宅和商业物业提供服务的收入贡献双双为零！
到2019年，稍有改善，其对第三方物业开发的住宅和商业物业提供服务的收入占比也仅为11%和4.1%。至少截止2020年4月底，这两项收入占比也仅提高到12.5%和5.6%。
物业公司们上市前通常也会进行一些收并购来扩大规模，提高自身的价值。
合景悠活的母公司合景泰富在中指院2019中国房地产百强企业中排名第33位，严重依赖母公司业务的合景悠活要想快速扩大规模，收并购才是捷径。
而以运营和服务商住、市政、学校、医院等公共建筑物业为主的雪松智联不仅能让合景悠活的在管面积立马翻倍，也大大提高了其公共建筑物管的业务比例，改善合景悠活对母公司业务的依赖。
另外，值得注意的是，雪松智联的业务广泛分布于华东区域、华南区域、中西部地区，有利于合景悠活迅速完成全国化战略布局。
以中西部地区为例，完成收购后，合景悠活在中西部地区核心城市群的在管面积将超5000万平方米。
然而，并非只有好处，隐忧也很明显。
第一，如前文所述，雪松智联的毛利率明显低于以住宅物业为主的合景悠活，收购完成后，合景悠活的毛利率存在被拉低，甚至大幅拉低的可能，毕竟雪松智联的在管面积比合景悠活大了近4倍。
而据克尔瑞物管统计了34家香港上市物业公司的2020年中报数据显示，平均毛利润增速为51.5%。与同行相比，在毛利润增速方面，合景悠活未来讲故事的难度无疑加大了不少。
第二，“蛇吞象”这类收并购案例在资本市场并不少见，然而通病是“消化难”。如何顺利完成两家公司的人员、业务等方面的整合，非常考验管理团队的能力。
近几年，当房企们在资本市场上的表现大不如前时，物业公司们开始了争相上市，轻资产、高利润等特点，颇受资本欢迎。
然而，如今物业公司们的故事也越来也越雷同，竞争也越来也激烈，快速扩大规模和加快成长，行业洗牌期或将凸显。
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今日词汇：并购、收购
并购、收购：并购指两家或者更多的独立企业、公司合并组成一家企业；收购指一个公司通过产权交易取得其他公司一定程度的控制权；并购包括指兼并和收购。
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